文丨何艷?????

編輯丨謝長艷

美聯儲的一舉一動引發全球投資者關注。時隔5年之后，美聯儲將再度開啟降息周期。?

近期，美聯儲主席鮑威爾釋放出了迄今為止最強的降息信號?！艾F在是時候調整政策了?！碑數貢r間8月23日，鮑威爾在杰克遜霍爾全球央行年會上發表演講時坦言，目前，通脹已接近美聯儲所設定的2%的目標，勞動力市場也已從過熱的狀態降溫。?

美元作為全球主要流通貨幣，美聯儲貨幣政策調整后，將通過美元直接影響全球流動性，促使資金重新配置，從而影響不同資產類別的表現。在機構看來，隨著美聯儲進入降息周期，美元指數和美債收益率有望加速回落，從歷史表現看，美聯儲前兩次降息期間大類資產中港股、貴金屬表現較好，A股成長風格相對占優。

美聯儲降息時機已到

巴菲特青睞短期美債

美聯儲本輪加息周期自2022年俄烏沖突之后啟動，在美聯儲強力加息手段刺激下，聯邦基準利率從0%-0.25%升高至現在的5.25%—5.5%，達到2007年以來的最高水平。?

而美聯儲的高利率注定是無法持久的。比如， 8月初，林園投資董事長在接受本刊采訪時就提及，“當前的美元利率是不可能長久的”。 他進一步表示，“有些投資者存美元去賺那5%的收益，是把短期的行為當成長期行為了。試想，如果哪個企業或什么地區長期給我每年4%——不要說5%的回報，那我就不做投資了，復利下來，收益非常高。全世界頂尖公司平均每年的回報就10%多一點兒，美元利率長期為5%，這不符合常識?！?他還認為，“利率是影響這個資本市場的一個非常重要的因素”。?

伴隨著美國就業市場走弱、通脹壓力明顯緩解，美聯儲認為降息時機已經到來。在2024年杰克遜霍爾年度會議上，鮑威爾明確表示，他對美國整體通脹回落至2%的目標有了更多信心，他認為是時候調整貨幣政策了。這樣的表述被外界視為是美聯儲將在9月開啟降息的直接暗示。目前，市場認為9月美聯儲降息的概率已經是100%。市場普遍預期聯邦基金利率期貨隱含的9月降息25bp的概率為61.5%，降息50bp的概率為38.5%。?

美聯儲降息通常會導致全球資本流動的重新調整，增加全球流動性。在經濟增長乏力和通貨膨脹壓力增大的背景下， 美聯儲降息可以為市場注入新的流動性，促使資金重新配置，從而影響不同資產類別的表現。

對此，嘉實財富認為，對于投資來說，方向（勢能）最為重要，而美債利率的方向大概率是向下：如果不發生衰退，美聯儲需要將利率回歸正常化的水平；如果發生衰退，美聯儲則需要更大幅度降息，將利率壓低到更低的位置上，此時美債將在主要資產類中脫穎而出。不管哪種情形發生，美債都具有相當的投資和配置價值。?

中信證券則進一步表示，1年期美債利率在美聯儲降息開啟后仍存在下行空間，但由于長端美債利率在降息前往往存在價格預期過于樂觀的遠期降息空間的情形，并且降息開啟后美國經濟復蘇預期升溫對長端美債利率下行存在阻礙，因而10年期美債利率整體在降息開啟后下行空間較為有限，因此相比于長期美債，目前更建議配置中短期美債。?

事實上， 一些國家和機構均在大量購入美債。 數據顯示，過去一年中，包括日本、英國、盧森堡、加拿大、法國和愛爾蘭在內的多個國家大量增持了美債。同時，一些專業投資機構也在增加美債持有量。以巴菲特為例，伯克希爾的半年報顯示，其持有的短期美債從2023年底的1296億美元，增加至2346億美元，半年時間增持金額高達1050億美元。?

圖1：伯克希爾哈撒韋財報

來源：公司公告?

談及美國國債， 巴菲特曾在2024年度伯克希爾股東大會上表示，“美債將會在未來很長一段時間內依然被市場接納，因為眼下并沒有很好的替代標的。”

港股配置價值持續上升

低估值有望吸引資金關注

港股作為離岸美元市場，募集資金一直領先全球，估值對于美元的流動性變化也更為敏感。 浙商基金通過統計近二十年以來海外貨幣政策與港股表現的聯系發現，寬松貨幣政策下，港股一般不會有太大向下風險。市場資金增多、利率降低，投資者信心增強，作為全球金融中心之一，港股可能吸引更多的資金流入，從而推動股價上漲。?

圖2：美元基準利率與港股表現

來源：美聯儲、港交所?

浙商基金進一步表示，“內地公司在港股中也占據了很大一部分比例，這類公司日常經營中盈利、營收均由人民幣計價；海外流動性寬松時，大概率帶來美債收益率的下行及美元指數回落，在一定程度上緩解人民幣貶值壓力，換算成港幣的盈利會被放大，進而帶來港幣計價下港股價格的抬升?！?

據Wind數據顯示，當前，恒生指數市盈率（TTM）為8.87倍，處于近十年以來15.13%分位水平，低于歷史上大多數時間，而其風險溢價則處于近十年來90.71%分位數的位置。同時，恒生指數當前的股息率達到4.34，處于近十年來93.68%分位點位置，相較之下，股息率的中位數為3.53，機會值為3.93。?

圖3：恒生指數股息率

來源：Wind?

市場一致預期認為，隨著競爭格局改善，低估值的港股有望吸引配置新興市場的資金增持，迎來新一輪投資機會。?

近期，恒生指數走出上揚走勢，自8月以來，指數上漲2.01%，相較之下，Wind滬深市場核心指數(40)悉數下跌，而科創50、創業板指、萬得雙創等指數下跌幅度甚至超過了9%。?

浙商基金通過觀察2000年以來美聯儲加息周期結束至首次降息期間港股各行業的表現發現， “信息科技在整個減息周期內都有較強勁的表現，工業、能源、材料這些高股息行業有較為居前的收益，另外兩大類消費品也有不錯的表現?！?

降息影響前、后三個月最明顯

核心仍在于經濟基本面

美聯儲進入降息周期將對全球金融資產產生影響。就A股而言，華金證券分析師鄧利軍通過統計發現， 美聯儲首次降息前、后三個月A股受基本面影響表現偏強；降息前周期和科技占優，降息后消費占優。

圖4：美聯儲首次降息前后三個月內AH股及美股漲跌幅、相關指標表現一覽

來源：華金證券、Wind（注：月頻數據取起止日期當月數據進行比較）?

具體看來，鄧利軍分析稱，美聯儲降息前、后三個月內A股表現相對偏強，核心驅動因素是經濟和盈利基本面。美聯儲降息前1—3個月內，利率敏感型的周期和科技行業相對占優。一是降息借貸成本預期下降及經濟需求預期上升，抗通脹屬性較強的大宗商品相關周期行業提前反應，比如2001年1月3日降息前走強的有色金屬、基礎化工，2007年9月18日前走強的煤炭、有色金屬、鋼鐵，2019年豬周期下的豬價上漲的農林牧漁；二是降息預期美元流出，資金風險偏好提升對高估值新興科技行業形成提振，比如2019年第四次半導體上行周期及科創板首批上市公司交易推動上行的電子占優，以及創新藥出海加速的醫藥行業等。?

圖5：2000 年以來美聯儲降息周期下對應的占優行業一覽

來源：華金證券、Wind?

至于降息后1—3個月內，消費行業表現相對偏強，則是因為美聯儲降息會直接刺激需求增長，借貸成本的降低鼓勵消費回暖，傳導至A股行業。比如，2007年城鎮化發展進程及居民可支配收入高增下的食品飲料、美容護理等。?

星圖金融研究院研究員武澤偉進一步對本刊表示，“當前A股估值處于價值洼地，隨著美聯儲降息，大量的國際資金會流出美國在全球范圍內尋找高收益資產，預計A股將受益于以北向資金為代表的活水灌溉；從風格上看， 近幾年來價值明顯跑贏成長，創業板指、科創50等跌幅極深，由于成長風格對利率變化具備更強彈性，預計在降息周期中，A股的成長風格可能會有不錯的表現。 ”?

中銀證券則認為，海外降息周期的開啟有望打開國內貨幣政策空間。結合歷史經驗，美債利率一般在首降時點來臨之前1-2個月開始下行；首降落地后，美債利率下行趨勢不變但速度放緩。對于美股，首降時點前后2周，美股波動性明顯增加。而對于A股而言，雖然首降落地之前，發達國家權益資產或仍存在波動，但當前A股估值處于國際橫向比較級低水位，聯儲降息周期的開啟有望為國內貨幣政策打開空間，海外波動對于當前A股影響可控。?

不過， 美聯儲降息能否直接反映在A股上亦存在不同看法。 國金證券分析師高智威通過統計近8次美聯儲首次降息落地前后50天標普500和上證指數的走勢發現，在多數情況下，開始降息后標普指數會迎來回調，僅在1995年和1987年能維持震蕩上行的走勢。而上證指數也呈現類似的情況，三次美聯儲開始降息后，2001年上證指數開始回調，2007年在降息后仍然維持上漲趨勢，而2019 年則是先下跌后企穩回升。?

高智威表示，“從數據可以看出，美聯儲降息并不是絕對性的利好或者利空，更多與當下的經濟環境有關。若經濟韌性較強，后面則會企穩回升。但若是由于經濟明顯回落導致的降息，則可能引發一波大回調”。?

薩摩耶云科技集團首席經濟學家鄭磊進一步對本刊表示，“A股市場反應通常取決于多種因素，主要是投資者對經濟政策和經濟基本面的預期，以及市場新資金的量。投資者需要密切關注這些因素，并根據自己的投資目標和風險承受能力進行適當的風險管理?！?

（文中提及個股僅作舉例分析，不作投資建議。）