互聯網醫療領域有個說法廣為流傳：“大家都是賣藥人。”

背后是互聯網醫療變現途徑匱乏的痛點。以港股上市的三家互聯網醫療企業財報為例，阿里健康在截至2022年9月30日的六個月內營收115億元，其中約110億元來自自營和平臺醫藥電商業務，4.19億元來自醫療健康和數字化服務業務；京東健康在2022年營收467億元，其中醫藥電商收入404億元，線上平臺、數字化營銷及其他服務營收64億元。兩大平臺“賣藥”收入的占比分別約為95.57%和86.50%。

相比背靠電商基因入場互聯網醫療的阿里京東，平安健康（港股股票名：平安好醫生）的側重點有所不同，“好醫生”的產品定位意味著以在線醫療業務為核心，并向醫藥電商和其他業務橫向擴張。

2020年財報顯示，平安健康非商城業務占比達到45.91%；到2021年上半年，這一比例達到50.01%，平臺“醫、藥并行”的業務特征開始展現。

3月22日，平安健康發布了2022年年報。作為平安健康戰略2.0深化后的首份年度成績單，這份年報基本可以用八個字概括：“降本增效，由量轉質”。早在3月13日經審計業績公告發布后，平安好醫生股價便連續上漲，從13日到23日9個交易日里，平安好醫生上漲19.21%，顯然市場看好平安好醫生在連年巨虧后“懸崖勒馬”的舉措。

但決定平安健康長期估值的關鍵，仍然是戰略2.0深化成果。換句話說，平安健康能否在看病買藥的能力基礎上，進化出綜合服務能力？

虧損收窄從何而來？

2022年業績發布后，驅動平安健康股價連續上漲的直接因素是虧損收窄。

長期以來，平安健康為投資者詬病的核心原因是大額虧損，扭虧遙遙無期。從2015年到2021年，平安健康的歸母凈虧損額分別是3.2億、7.5億、10億、9.1億、7.3億、9.4億和15.3億。從經營性現金流表現看，平安健康同期經營性現金凈流出額分別是0.4億、2.6億、4.8億、10.8億、5.0億、11.0億和13.9億。自產品上線以來，平安健康業績呈現連續失血狀態，特別是2016年之前，平安健康的銷售費用高企，營銷獲客是整個企業的增長重心。

而在2022年，平安健康成功實現了虧損收窄。財報顯示，平安健康全年凈虧損6.11億元，較2021年同期凈虧損15.39億元下降60.3%，同時毛利率從23.3%上升至27.3%。從經營性現金流表現看，2021年為凈流出13.9億元，2022年減少至8.1億元，經營性現金流流出額減少42.1%，較利潤表現更為顯著。對這一成績，平安健康在財報中給出的解釋是業務結構優化，公司聚焦高毛利業務，優化資源配置并加強投產管控。

但從具體業績看，平安健康的虧損收窄基本上是節流的成果，開源幾乎沒有貢獻。

從營收角度看，平安健康2022年營業收入為61.6億元，而2021年為73.34億元，營收同比下滑16%，成立以來的營收連續增長趨勢中斷。同時，平安健康的營業成本下滑幅度為20.5%，幅度高于營收降速，其中起關鍵作用的是銷售及營銷費用下降37.1%，從17.5億下降至11億元，費用減少額6.5億元，對2022年平安健康虧損收窄的貢獻幅度為70%。主要原因是停止了C端高成本的拉新獲客活動；管理費用從18.46億下降至17.48億，下降約1億元，降幅5.3%，對虧損收窄貢獻幅度為10.77%。從財報數據看，從2021年到2022年，平安健康的員工人數從3425人下降至2556人，與停止C端增長的戰略形成呼應。

從具體業務維度看，在2020年，平安健康的業務劃分為在線醫療、消費型醫療、健康商城和健康管理和互動（以廣告為主），其中健康管理和互動的毛利率最高，健康商城的毛利率最低，在線醫療和消費型醫療毛利率居中。隨著近年來平安健康在線醫療等業務快速增長，電商類業務占比持續走低，對平安健康毛利率增長有一定推動效果。從2021年到2022年，平安健康的毛利率從23.27%上升至27.35%。

但從2021年年報開始，平安健康調整了業務統計口徑，集團業務劃分為醫療服務和健康服務兩大板塊，分別對應病人掏的錢和普通人掏的錢，電商業務也被拆分到兩大板塊之中不再單列，平安健康高毛利業務的發展有所隱藏。

從醫療服務和健康服務兩大業務板塊看，醫療服務毛利率明顯高于健康服務，在2022年，醫療服務營收同比提升2%，而健康服務營收同比下滑25%，下降的核心原因是實物類業務收入減少，導致全年健康服務業務毛利率提升了4.3%。這也為平安健康的整體毛利率提升做出一定貢獻。

平安要吃窩邊草

當前平安健康的關鍵詞是“戰略深化”。

自2014年成立以來，平安健康的增長邏輯是以在線診療業務作為獲客入口，用就醫協助（檢查、掛號、住院、陪診）到店（體檢、醫美、疫苗、口腔等）、到家（藥品、醫療器械、健身設備、營養品等電商產品，以及醫護上門服務）、健康管理（如心理咨詢、健身、營養師等）等變現場景承接流量。這種增長模式始終面臨阻礙：

1、C端用戶的付費意愿低。2020年財報顯示，平安健康月活用戶數為0.73億，月付費用戶數為400萬。新冠肺炎疫情一度加快了平安健康的C端用戶轉化，從2019年到2020年，平安健康的年度平均付費率從4%增長至4.9%，其中醫療付費用戶占總付費用戶比重為 35.1%，日處方銷售單量同比上漲88%。

但到2021年財報中，平安健康不再披露月活用戶數據，僅披露累計注冊用戶數據。在這一階段，平安健康用空降高管方蔚豪替代職業經理人王濤，加強了對業務的管控能力；到2021年10月，平安健康發布戰略2.0深化，核心動作是“三步走”——聚焦B2C用戶，打造家庭醫生會員制，完善O2O服務。顯然平安健康意識到，短期爆發的C端流量無法形成長期穩定的付費用戶留存，從效率更高的B端、F端客戶切入，對付費用戶增長拉動更為有效。

2、平安健康的服務“不夠深”。在大部分人的認知中，大病難病去線下實體醫院，互聯網醫療只能解決小病小痛，是疫情期間線下醫療資源不足的“替代品”，對平安健康的使用也停留在問診層面，而這限制了平安健康的用戶人均收入增長。官方數據顯示，平安健康F端客戶的ARPU是C端的3至4倍。

平安健康對此的解決辦法是推動會員制，從B2C的渠道解決付費意愿問題。在2019年，平安好醫生發布了私家醫生產品，2020年將“就醫360”升級為“健康守護360”，主打從家庭會員制入手，為用戶提供咨詢、健康管理、門診預約、轉診、陪診等服務，同時提供藥品優惠。而這要求平安健康的客戶結構進一步向B端、F端轉移。

但這帶來新的問題，獲客過度依賴平安集團輸送，平安健康作為獨立業務的身份越來越淡，作為平安集團保單中醫療福利提供者的身份越來越強。

根據2022年財報，截至2022年12月31日，平安健康的累計注冊用戶數達到4.54億，同比增長7.3%，累計咨詢量為13.5億次，而過去一年的付費用戶數為接近4300萬。其中，來自B端（企業客戶端）的付費用戶數約為300萬，同比增速為43.7%，B端累計服務企業從749家增至978家，增幅為30.6%，覆蓋企業員工及用戶總數約300萬。；來自F端（金融機構端）的付費用戶數超過3400萬，同比增速僅為1.4%。在平安集團2.28億個人金融用戶中，平安健康的滲透率約為15%。

這種“吃窩邊草”戰略的問題是，獲客過度依賴單一F端客戶，較低的談判地位限制了平安健康的議價能力，說到底，平安健康缺少獨立增長能力，依賴平安集團輸血。

平安健康的B2C戰略的邏輯很完美，平安集團之于平安健康，類似微信之于拼多多，平安集團擁有超過2億的金融客戶，可以比照微信的10億級用戶體量，打掉平安健康的獲客轉化成本。而事實是過去一年里，平安健康的F端付費用戶增速只剩1.4%，也表明對平安健康會員制服務感興趣的客戶所剩不多。相較一般的線上問診，平安健康主打的會員制增值服務對不少客戶來說仍然是一種奢侈品，在客戶看不到明確性價比優勢的前提下，轉化難才是平安健康的常態。

聯合健康+美團+拼多多？

在中國平安2022年業績發布會上，平安聯席CEO陳心穎對平安健康的商業模式做出概括——平安的管理式醫療模式，類似于“聯合健康+拼多多+美團”。

聯合健康意味著到店（到線下醫院、健康機構等），拼多多意味著到線（線上醫療），美團意味著到家（健康商城、醫護上門等服務）。背后是平安健康的綜合服務能力優勢，去年美團買藥還在嘗試上線在線問診服務，嘗試在藥品配送能力以外培養“醫”的能力，而截至2022年末，平安健康已經覆蓋了超過5000家醫院、23個科室和超過4.9萬名醫生。在背靠平安集團資源的優勢下，平安健康在線上醫療領域進行了成功整合。

這種醫療模式的增長前景在于HMO模式，整合市場需求方來對供應方形成優勢，通過統一采購等方式為客戶提供高性價比的醫療服務，類似于拼多多創始人黃錚的“把資本主義倒過來”，在C端集中訂單，在B端為商家提供確定性。

但平安健康所處的賽道，又與拼多多完全不同。

拼多多面對的是供給嚴重過剩的電商商家，因此掌握需求的平臺有極大議價地位優勢；而平安健康面對的是供給整體不足的醫療市場，對供應方來說，互聯網醫療平臺不是機遇，而是戰略競爭者。在小病問診、慢病管理等領域，互聯網醫療有一定優勢，但在核心的重癥領域，平安健康更多提供的是陪護、咨詢等邊緣服務，缺少整合供應方的能力。

從體量看，平安健康用戶增速也在放緩，4.54億累計注冊用戶中，真正的付費用戶只有4300萬左右。從業務體量上看，相比自營醫藥電商為核心業務的阿里健康和京東健康，平安健康的優勢更多集中在在線醫療領域，反而缺乏在藥品領域統一采購降低價格的優勢。

換言之，在全面舍棄C端用戶增長，轉向B端客戶轉化之后，平安健康需要彌補到店、到家服務的體量短板，代表支付方整合供給方的戰略設計才能做實。

整體來看，在戰略深化改革一年后，平安健康交出了一份優異的節流成績，虧損收窄與現金流凈流出收窄都表明，平安健康正在向健康軌道邁進，但公司開源的進展不佳。從長期看，互聯網醫療行業最終比拼的是履約服務能力，在燒錢獲客的階段過后，要實現2025年之前實現盈虧平衡的豪言壯語，平安健康必須做好打硬仗的準備。