文 / 三生?

來(lái)源 / 節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)?

對(duì)藥明康德這家中國(guó)醫(yī)藥研發(fā)生產(chǎn)外包（CXO）巨頭來(lái)說(shuō)，2025年的這個(gè)夏天值得好好做一個(gè)標(biāo)記。近期，其發(fā)布的的半年報(bào)用“超預(yù)期”的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，似乎宣告已走出持續(xù)一年多的《生物安全法案》陰影，重回增長(zhǎng)軌道。

半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，藥明康德實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入207.99億元，同比增長(zhǎng)20.64%；歸母凈利潤(rùn)更是高達(dá)85.61億元，同比激增101.92%。這兩項(xiàng)核心指標(biāo)，雙雙創(chuàng)下歷史同期新高。

而伴隨著業(yè)績(jī)表現(xiàn)，藥明康德A股和H股的股價(jià)應(yīng)聲大漲。趁熱打鐵，藥明康德還上調(diào)了全年業(yè)績(jī)指引，將回購(gòu)股份的價(jià)格上限調(diào)高近26%，從不超過(guò)90.72元/股調(diào)整至不超過(guò)114.15元/股，信心很明顯。

在《節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)》看來(lái)，藥明康德的這份成績(jī)單的意義遠(yuǎn)不止于數(shù)字，它驗(yàn)證了公司核心商業(yè)模式的堅(jiān)韌性，以及其在全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈中難以替代的戰(zhàn)略地位。那么，在這份財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)背后，藥明康德究竟做對(duì)了什么？面對(duì)依然充滿不確定性的外部環(huán)境，它是曇花一現(xiàn)，還是后勁充足？值得我們深入分析。

01 復(fù)蘇背后，美國(guó)市場(chǎng)“起死回生”？

我們首先要弄清楚，藥明康德2025年上半年業(yè)績(jī)復(fù)蘇的驅(qū)動(dòng)力，到底是來(lái)自什么地方？《節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)》觀察發(fā)現(xiàn)，這里可以清晰地看到兩大核心引擎，一個(gè)是地緣政治泥潭中逆勢(shì)上揚(yáng)的美國(guó)業(yè)務(wù)，另一個(gè)則是全球醫(yī)藥風(fēng)口中爆發(fā)的TIDES業(yè)務(wù)。

其實(shí)，過(guò)去一年多的時(shí)間里，美國(guó)的《生物安全法案》始終懸在藥明康德乃至整個(gè)中國(guó)CXO行業(yè)的頭頂。但是，隨著時(shí)間推移，這把“達(dá)摩克利斯之劍”的影響力在不斷減弱。

財(cái)報(bào)顯示，2025年上半年，藥明康德來(lái)自美國(guó)客戶的收入達(dá)140.3億元，同比增長(zhǎng)達(dá)38.4%。這一數(shù)字不僅在絕對(duì)值上占據(jù)了近七成的公司總收入，其增速也是超過(guò)了公司整體水平。所以，至少在商業(yè)層面上，美國(guó)客戶對(duì)藥明康德的依賴(lài)和信任并沒(méi)有因?yàn)榈鼐壵蝿?dòng)搖。

在業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，藥明康德也明確否認(rèn)了“客戶因擔(dān)心關(guān)稅影響而提前發(fā)貨”的市場(chǎng)猜測(cè)，強(qiáng)調(diào)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)源于按時(shí)交付客戶需求以及新產(chǎn)能爬坡順利。

逆勢(shì)增長(zhǎng)的背后，反映出藥明康德在全球醫(yī)藥供應(yīng)鏈中的嵌入深度。?其實(shí)，大型藥企的供應(yīng)商認(rèn)證過(guò)程嚴(yán)格且漫長(zhǎng)，一旦進(jìn)入其供應(yīng)名單，就不會(huì)輕易更換，他們更看重的是服務(wù)的質(zhì)量、穩(wěn)定性和交付能力。藥明康德正是憑借其全球領(lǐng)先的質(zhì)量體系和強(qiáng)大的執(zhí)行力，贏得了客戶的長(zhǎng)期信任。

據(jù)公司在投資者開(kāi)放日披露，僅其化學(xué)業(yè)務(wù)板塊在2023年下半年至2024年上半年的一年間，就接受了11次全球監(jiān)管機(jī)構(gòu)審計(jì)和415次客戶審計(jì)，且均無(wú)重大發(fā)現(xiàn)項(xiàng)。

當(dāng)然，與美國(guó)市場(chǎng)形成鮮明對(duì)比的，是中國(guó)區(qū)業(yè)務(wù)的“失落”。財(cái)報(bào)顯示，今天上半年，公司來(lái)自中國(guó)客戶的收入同比下降5.2%，僅占總收入的15%。這也在側(cè)面反映出中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)尚未完全走出“寒冬”。

02 “減肥神藥”拉動(dòng)第二增長(zhǎng)？

美國(guó)市場(chǎng)的發(fā)力之外，藥明康德在TIDES業(yè)務(wù)（寡核苷酸和多肽）上的突破更值得關(guān)注。數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，藥明康德的TIDES業(yè)務(wù)收入達(dá)到50.3億元，同比上漲達(dá)到141.6%，已逼近該業(yè)務(wù)2024年全年的58億元收入。

也就是說(shuō)，僅這一項(xiàng)業(yè)務(wù)就貢獻(xiàn)了公司總營(yíng)收的近四分之一（約24.2%），而且?guī)缀踟暙I(xiàn)了全部的收入增量。同時(shí)，TIDES業(yè)務(wù)的在手訂單同比增長(zhǎng)48.8%，這也就預(yù)示著增長(zhǎng)勢(shì)頭仍在延續(xù)。而據(jù)藥明康德預(yù)計(jì)，TIDES業(yè)務(wù)全年增長(zhǎng)幅度可能在80%以上。

那么，TIDES業(yè)務(wù)為什么一下飆了起來(lái)？答案就在減肥上。全球范圍內(nèi)，以GLP-1為代表的“減肥神藥”被追捧。其中，諾和諾德的GLP-1藥物司美格魯肽2024年銷(xiāo)售額已逼近300億美元，禮來(lái)的替爾泊肽在2024年銷(xiāo)售額也超百億美元。

這一賽道的火熱，直接引爆了上游多肽原料藥和CRO/CDMO服務(wù)的需求，而藥明康德正是這波風(fēng)口的核心受益者之一。

如果你以為，藥明康德趕上這波風(fēng)口是運(yùn)氣太好，那就有些“淺薄”了。

機(jī)遇總會(huì)偏愛(ài)有準(zhǔn)備的人，放在商業(yè)領(lǐng)域同樣如此。?其實(shí)，早在2011年，藥明康德就已經(jīng)在布局多肽研究能力，并在2018年正式整合推出WuXi TIDES業(yè)務(wù)平臺(tái)。截至今年年初，其平臺(tái)上的GLP-1項(xiàng)目管線已超過(guò)20個(gè)，占據(jù)全球外包項(xiàng)目市場(chǎng)份額的20%以上。

而且，藥明康德?lián)碛腥蛞?guī)模最大的多肽固相合成產(chǎn)能，且仍在高速擴(kuò)張。其多肽固相合成反應(yīng)釜的總體積預(yù)計(jì)在2025年底提升至超過(guò)100,000升。這種規(guī)模化的產(chǎn)能儲(chǔ)備，使其能夠有效承接和交付來(lái)自全球藥企的巨量訂單，真正把風(fēng)口轉(zhuǎn)化為自己的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

伴隨著營(yíng)收的增長(zhǎng)，藥明康德的盈利能力也在提高。今年上半年，包括TIDES業(yè)務(wù)在內(nèi)的化學(xué)板塊毛利率同比提升了超過(guò)5個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到49.07%。?所以，從營(yíng)收到利潤(rùn)，藥明康德這才有了明顯的復(fù)蘇。

但是，這種增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)能夠持續(xù)下去嗎？

03 CRDMO模式，增長(zhǎng)的精髓所在？

首先我們要明白，藥明康德之所能夠扛住外部不確定性帶來(lái)的危機(jī)，并抓住了行業(yè)機(jī)遇，根本原因在于其多年來(lái)精心構(gòu)建并持續(xù)強(qiáng)化的CRDMO（合同研究、開(kāi)發(fā)與生產(chǎn)）一體化商業(yè)模式。這套模式只要仍然有效，就能保障其增長(zhǎng)的韌性。

在《節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)》看來(lái)，藥明康德的CRDMO模式，本質(zhì)上是一個(gè)一體化、端到端的“漏斗式”業(yè)務(wù)模型。?它無(wú)縫銜接了新藥研發(fā)從前端的藥物發(fā)現(xiàn)與研究，到中端的工藝開(kāi)發(fā)，再到后端商業(yè)化生產(chǎn)的全過(guò)程。其精髓在于“跟隨并贏得分子”雙戰(zhàn)略，創(chuàng)新藥物分子得以從研發(fā)前端源源不斷地流向后端，并在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈中逐級(jí)加速沉淀。

眾所周知，新藥研發(fā)是一場(chǎng)耗時(shí)漫長(zhǎng)、環(huán)節(jié)復(fù)雜的接力賽。在傳統(tǒng)模式下，藥企可能需要與多個(gè)不同的公司合作，溝通成本、技術(shù)交接和時(shí)間延誤等等，一身的痛點(diǎn)。面對(duì)這些痛點(diǎn)，藥明康德的CRDMO模式恰恰可以將“合力”發(fā)揮出來(lái)。客戶無(wú)需在不同供應(yīng)商之間切換，所有環(huán)節(jié)都可以在藥明康德內(nèi)部無(wú)縫銜接。

此外，CRDMO模式還有一個(gè)優(yōu)點(diǎn)，就是可以讓藥明康德站在行業(yè)的最前沿，深刻理解并洞察創(chuàng)新趨勢(shì)，從而進(jìn)行前瞻性布局。

比如早在十幾年前，當(dāng)多肽和寡核苷酸還遠(yuǎn)非市場(chǎng)主流時(shí)，藥明康德就發(fā)現(xiàn)了其中的潛力，提前布局了相關(guān)技術(shù)和能力。而自2019年起，包括多肽、寡核苷酸、蛋白降解療法等在內(nèi)的新分子領(lǐng)域，融資事件數(shù)已占全球生物創(chuàng)新藥融資的65%至75%。藥明康德通過(guò)提前布局，為持續(xù)增長(zhǎng)積蓄了足夠的“后勁”。

當(dāng)前，藥明康德仍不能高枕無(wú)憂，其最大的外部不確定性依然是地緣政治因素，特別是美國(guó)的《生物安全法案》。該法案的“暫時(shí)平息”為公司贏得了寶貴的喘息和發(fā)展空間，但風(fēng)險(xiǎn)仍未完全消除。前路并非一片坦途，全球供應(yīng)鏈的格局仍在動(dòng)態(tài)演變。

2025年的這個(gè)夏天，或許只是藥明康德新一輪遠(yuǎn)航的開(kāi)始。

*題圖由AI生成