文丨惠凱

編輯丨承承??????

國投電力向社保基金定增融資不超過70億元，此舉將一定程度降低公司的資產負債率，填補項目資金缺口。?

9月17日晚，國投電力發布定增公告，擬向全國社會保障基金理事會(簡稱“社保基金”)發行A股股票，擬募集資金人民幣不超過70億元。定增公告一經發布，便引起多方關注。?

定增公告顯示，國投電力今年項目投資建設支出規模較大，全年投資總額達346.5億元，目前公司在手貨幣資金為131.56億元，資產負債率超過63%。若此次定增方案成功實施，將有助于國投電力降低負債率，填補項目資金缺口。?

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國投電力攜手社保基金

作為電力板塊的龍頭公司，國投電力于9月17日晚間發布公告稱，擬以12.72元/股的發行價格向社保基金會發行5.5億股A股股票，擬募集資金人民幣不超過70億元。公司表示，社保基金會以戰略投資者身份參與本次發行， 能起到良好的市場示范和引領作用，有利于充分發揮長期資金“壓艙石”功能，增強投資者信心，優化資本市場的資源配置。

國投電力是A股市場的長期牛股，股價自2016年以來持續上行，由期初的6元左右漲至今年7月初最高19.21元（不復權）。機構投資人也在長期重倉，比如在今年中期，就有714只基金產品持股5.01億股，占流通股本比例的7.19%。 機構投資者的熱捧，顯然與公司優質的資產、出色的業績表現和股東回報有著直接關系。

據國投電力2024年中報，公司的主要業務包括了水電、火電和新能源業務。其中，水電業務貢獻較大，是公司業績的主要貢獻點，毛利率達到了63.35%。水電資產分布上，主要集中在四川的雅礱江、云南的大朝山、甘肅的小三峽地區。?

與高毛利率的水電資產相比，國投電力的火電資產的毛利率明顯低很多，目前只有13.75%。 國投電力的火電資產主要有北疆、欽州、湄洲灣三塊。 財報顯示，公司火電發電的上網電價從2022年度0.481元/千瓦時，變為2023年度的0.472元/千瓦時，降幅接近2%。其中發電量最大的北疆火電站，上網電價從2022年度的0.453元/千瓦時下降到2023年的0.444元/千瓦時；湄洲灣火電站降幅更大，上網電價同期從0.512元/千瓦時降到0.484元/千瓦時。三塊火電資產中，唯獨欽州火電基地的上網電價上漲了1.85%。?

按照國家發改委、能源局對于發電行業“水風光一體化”的部署，國投電力重點布局的雅礱江流域正穩步推進多種發電方式的一體化。據天風證券分析師郭麗麗測算，國投電力今年上半年新增非火電裝機容量43.49萬千瓦，主要為光伏。?

二季度，國投電力光伏發電量同比增長93.8%至11.7億千瓦時，“但由于新投產項目為平價上網項目，第二季度光伏上網電價同比下滑28.5%。”加之第二季度火電發電量130億千瓦時，同比下降10.8%；平均上網電價0.467元/千瓦時，同比下降1.1%。郭麗麗在研報中下調了國投電力全年業績預期，把此前對國投電力2024-2026年的歸母凈利潤從83.1億元/89.8億元/97.6億元的預測，下調為77.5億元/83.9億元/90.8億元，繼續維持“買入”評級。?

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最新負債率超過63%

定增將有效改善負債率

社保作為長期穩健型投資者，此次與國投電力這類能源企業“聯姻”，在降低國投電力負債率的同時，也有助于國投電力股價的穩定，而 這也是有先例可參考的。 比如在2015年，平安資產就通過定增方式成為了長江電力前十大股東之一，而定增完成后，長江電力的股價也實現了長期上漲。?

Wind顯示，近幾年國投電力的資產負債率一直穩定在63%-65%之間，今年中期的資產負債率為63.82%，在A股長江證券指數-電力板塊80多只成分股中， 國投電力的資產負債率中等偏上。為此，公司還承擔了一定的財務成本。 財報數據顯示，2022/2023年，國投電力的利息費用分別是50.86億元、46.1億元，今年上半年利息費用是22.1億元。?

國金證券分析師張君昊在研報中測算，引入戰略投資者對降低公司負債率是有正面效果的。具體來說，國投電力的資產負債率約63.82%，此次募集資金就位后，公司總股本將從目前74.5億股達到80億股，總股本增加約7.4%，公司資產負債率有望下降至62.3%。“基于公司綜合平均融資成本3.0%的假設，70億元資金有望每年節省利息支出約2.1億元。”?

目前來看，電力行業中總市值達6932億元的長江電力今年中期的資產負債率是64.32%，總市值達1854億元的華能水電資產負債率是64.31%，總市值1165億元的的三峽能源的資產負債率是69.85%，而就張君昊的測算，在此次定增實施后，國投電力的負債率將顯著低于長江電力、華能水電、三峽能源。?

定增還將改善國投電力的現金流。 公告顯示，國投電力中短期的投資規模較大，2024年基本建設投資預算為346.5億元，公司截至今年6月底的貨幣資金余額131.56億元（合并報表），母公司口徑貨幣資金余額為47.10億元。因此70億元定增完成后，將顯著增厚國投電力的貨幣資金，緩解負債壓力。?

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現金分紅比例低于長江電力

未來仍有提升空間

財報數據還顯示，2020-2023年，國投電力的歸母凈利潤分別是55.16億元、24.37億元、40.79億元、67.05億元，今年上半年歸母凈利潤達到37.44億元。報告期內，國投電力的現金分紅比例從35.36%持續提升到55.01%，顯示出公司管理層對于投資者回報工作的重視。?

在此次發布定增公告的同時，國投電力還發布了《未來三年（2024年-2026年）股東回報規劃》，承諾2024-2026年每年至少一次分紅，且每年現金方式分配的利潤原則上不少于當年合并報表可分配利潤的55%，較2021年發布的《未來三年（2021年-2023年）股東回報規劃》中所承諾的最低分紅比例30%有大幅度提升。?

橫向對比， 在電力行業中，國投電力的現金分紅比例要高過三峽能源，低于長江電力。 2023年度，長江電力的現金分紅比例達到73.6%。體現到估值上，長江電力的PB（MRQ）接近3.6倍，超過國投電力（2.15倍）、三峽能源（1.37倍）。因此，更高的分紅力度有助于促進公司估值的提升。?

在交易所互動平臺上，有投資者在今年9月提問“公司未來三年能不能把現金分紅率提高到60%-70%？”還有投資者提問是否會實施中期分紅。對此，國投電力方面表示，公司高度重視對投資者的合理投資回報，未來將延續穩定的現金分紅政策，“公司暫無中期分紅計劃”。?

不過，對于國投電力未來的分紅預期，華泰證券分析師王瑋嘉卻判斷，隨著后續資本開支減緩及經營效益提升，國投電力的分紅有望進一步提升。?

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外部董事比例67%，低于長江電力

社保入股有望提升ESG表現

社保基金的加入不僅為國投電力帶來更低的財務成本，也將影響公司的人事和治理。公告顯示， 社保基金作為戰略投資者將依法行使表決權、提案權等股東權利 ，“提名董事切實參與公司治理”，并通過其專業的投后管理團隊，協助公司董事會及其專門委員會進行決策。王瑋嘉認為，這意味著社保基金將向國投電力派出1名董事，推動優化公司治理結構+為公司對接戰略性資源。?

而且對照電力行業的龍頭公司，國投電力引入社保基金股東的董事也是符合行業趨勢。 比如長江電力2022年董事會改選時，就引入了平安資產直投事業部的高級董事總經理蘇天鵬為董事，優化了董事會結構。?

就現狀來說，國投電力當前除獨董外有7位董事，多數來自于大股東國家開發投資集團、長江電力等其他電力系統央企出身的高管。公開信息顯示，社保基金此前一直是國投電力的財務投資者，全國社保基金101/106/1104三只組合長期駐守在國投電力的前十大股東中。?

對比兩家公司的董事會組成，ESG報告的表述也高低互見。 長江電力2022年ESG報告顯示，公司董事會實現外部董事（含獨董）占多數，占到15個董事席位中的12席，占比80%；國投電力2022年ESG報告顯示，公司外部董事占比是67%。在外部董事占比這個考核維度上，若社保基金派駐董事，則國投電力的外部董事占比將會進一步提升。?

在性別平衡上，據Wind數據，國投電力的10位董事中，獨董張粒子是一位女士，而長江電力11位董事中沒有女性。類似的情況還出現在另一家水電龍頭三峽能源身上，其8位董事均為男士。三峽能源也是險資的重倉股，被和諧健康保險持有了1.6%股權，但因持股比例低于5%，未能派駐董事。?

附表 ?部分電力公司估值和現金分紅情況

數據來源：Wind?

（本文已刊發于9月21日《證券市場周刊》。文中提及個股僅作舉例分析，不作投資建議。）