斑馬消費 陳曉京

上周，新乳業收到“一只酸奶牛”補償義務人的估值補償款項，這場延續一年多的糾紛終于劃上句號。

4年前，新乳業對“一只酸奶牛”實施收購時，現制酸奶賽道正炙手可熱，這筆并購曾給予外界無限聯想。

不過，一只酸奶牛最終沒能達到業績目標。過去特殊三年的影響以及經營模式差異，新乳業在嘗試拓展新業態中不得不暫時止步。

通過收并購擴張躋身百億乳業的新乳業，近年轉身專注主業并尋求內生增長，剝離拖油瓶在意料之中。

作為近年來低溫奶賽道崛起的新勢力，新乳業正在乳業最后一戰中鉚足勁頭。對于公司來說，這是關鍵一戰，也是最殘酷的一戰。

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甩掉“一只酸奶牛”

2月8日，新乳業（002946.SZ）和“一只酸奶牛”的估值補償糾紛劃上句號。當日，公司公告稱，已經收到補償義務人華昌明、伍元學及華自立支付的全部估值補償款合計4460.05萬元，公司扣除原已確認的或有收益2200萬元，增加投資收益2260.05萬元。

2021年初，新乳業斥資2.31億元收購重慶新牛瀚虹60%股權，獲得“一只酸奶牛”品牌等相關權益和資源，正式涉足現制酸奶賽道。

當時現制茶飲風生水起，現制酸奶以牛奶特色出圈，更是市場追捧的風口，新乳業拓展乳業之外的新消費業態興致勃勃。在完成收購后的首次董事會上，公司高調拋出三年開店3000家、挑戰5000家門店的計劃，一時給予外界無限遐想。

不過，受制于現制賽道的經營模式，以及特殊三年等因素影響，并未讓這一計劃完滿實現。

從業績承諾上來看，“一只酸奶牛”運營主體重慶新牛瀚虹承諾3年累計凈利潤不低于1.27億元。數據顯示，2021年3月到12月、2022年至2023年前三季度，公司凈利潤分別為868.11萬元、-991.78萬元和-416.29萬元，觸發對賭協議。

2023年11月，新乳業將所持重慶新牛瀚虹45%股權轉手給劉永好控制的草根知本，持股降至15%。

2023年12月，公司對重慶新牛瀚虹原股東華昌明、伍元學、華自立等提請仲裁。

2024年3月，公司收到重慶仲裁委裁決書，最終裁決新乳業應收到上述三方估值補償款4460.05萬元、業績補償款20萬元。

為什么收購后又剝離？來自新乳業方面的說法是，現制酸奶賽道已非公司戰略發展重點。

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并購崛起

新乳業迅速躋身百億乳企陣營，乃是充分利用了并購手段。

2001年10月，新希望集團斥資收購四川陽平乳業，完成并購首秀。在這之后歷經三輪收并購，奠定了新乳業的業務規模，同時側面彰顯出這家區域乳企的狼性基因。

通常一家乳企建設，牧場、工廠、品牌和渠道的搭建一個都少不了，各個環節都需要很長建設和培育周期，新乳業通過資本之手，實現了彎道超車。

初步統計，2021年至2003年，公司實施第一輪收并購，瞬間將10家地方乳企攬入懷中。2003年底，通過收并購或參股等形式，公司旗下已有12家地方龍頭乳企，實現年銷售規模達6.8億元。

2016年前后外資乳業品牌涌入國內，市場競爭進一步加劇，區域乳企的生存環境更加險惡。新乳業的第二輪收并購開始，3個月內兵不血刃地拿下蘇州雙喜、湖南南山、西昌三牧乳業，并參股重慶天友乳業，對地方龍頭乳企的掌控進一步加強，從四川走向全國。

2019年1月，公司成功登陸A股，在資本的助力下，順勢開啟第三輪收并購。先后收購福州澳牛乳業55%股權、認購現代牧業9.28%股權，并購夏進乳業母公司寰美乳業100%股權等。據不完全統計，其上市后3年里收并購耗資超33億元。

此時的新乳業，已實現了對牧場、產能、產品、渠道和品牌的掌控，同時完成了對西南、華東、華中、華北、西北等區域市場的布局。2019年-2022年，公司營業收入從56.75億元增至100.06億元。

截至2024年中報，公司已擁有16座乳制品工廠、12個自有牧場，16家生產主體年設計產能合計158萬噸。在“新希望”主品牌之外，還擁有華西、雪蘭等15個子品牌。

不過，在收并購過程中，新乳業持續攀升的負債一度被業內外詬病，其資產負債率由2018年63.64%升至2023年的70.47%。不過，公司董事長席剛曾對外表示，負債風險可控。

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最后一戰

盡管席剛認為風險不大，但新乳業內部，已在明顯調整步伐。2023年5月，在未來5年發展戰略規劃中，公司對未來增長定下基調，即以內生增長為主，投資并購為輔，并計劃將資產負債率降低10個百分點。

也就是說，在通過收并購驅動規模擴張多年之后，公司已將擴張放到次要位置，降低資產負債率、尋求業績增長已成主軸。截至2024年前三季度，公司資產負債率降至66.25%，較上年同期降低4.23個百分點。

公司戰略調整的核心，是要在外部市場及消費環境變化過程中找到機會。長期以來，常溫奶市場由伊利和蒙牛把持，新乳業以“鮮戰略”進行差異化競爭，在低溫奶賽道逐漸出圈。

公司先后推出“24小時”等品牌，并持續全國矩陣化布局，獲得較好戰績。2024年上半年，全資子公司湖南南山上市“黃金24小時”產品，中高端系列同比增長超30%；高端品牌朝日唯品鮮奶同比增長約15%；活潤系列通過新品驅動同比增長15%等。

除了做強低溫鮮奶、酸奶產品之外，新乳業正在依托區域品牌進行區域深耕，著力覆蓋下沉市場空白區域。

據公司在投資者關系平臺上對投資者的回復，2024年前三季度低溫產品對主營業務收入貢獻超過50%，其中，占比較高的低溫鮮奶、低溫酸奶均保持高個位數增長。

受益于此，2024年前三季度，新乳業錄得營業收入81.50億元、歸母凈利潤4.74億元，分別增長-0.54%和24.37%。在低溫產品持續拉動和成本優化的作用下，去前三季度公司毛利率29.09%，較上年同期提升1.66個百分點。

低溫奶市場潛力大、增速高，但是保質期短、銷售半徑受限，被稱為乳業市場最后一戰。如今，這一賽道早已擁擠不堪。

幾乎所有的頭部乳企，都在加速布局低溫奶，競爭態勢不亞于多年前的常溫奶戰爭。其中，蒙牛旗下每日鮮語已位居高端低溫奶市場份額第一。

在收并購告一段落后，新乳業通過內部整合，甩掉拖油瓶輕裝上陣，才是打贏這場戰爭的關鍵。