文丨張桔 ?編輯丨謝長(zhǎng)艷

醫(yī)藥生物板塊何時(shí)才能困境反轉(zhuǎn)成為業(yè)內(nèi)外和投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。對(duì)于醫(yī)藥股今年的投資前景，本刊與多位公私募投資人進(jìn)行了溝通，包括了森瑞投資董事長(zhǎng)林存、查理投資投資總監(jiān)李一丁、湘財(cái)醫(yī)藥健康混合基金經(jīng)理張泉、長(zhǎng)盛醫(yī)療行業(yè)基金經(jīng)理郝征、諾安基金基金經(jīng)理唐晨、博時(shí)基金基金經(jīng)理陳西銘、南方基金基金經(jīng)理王崢?gòu)傻榷?jí)市場(chǎng)醫(yī)藥“掌門”。

除去對(duì)于創(chuàng)新藥的青睞依舊外，從困境反轉(zhuǎn)或者可能迎來轉(zhuǎn)折角度看，政策大力支持的醫(yī)療設(shè)備板塊開始扶搖直上。

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2025年醫(yī)療設(shè)備復(fù)蘇最值得期待

1月8日，發(fā)改委及財(cái)政部公告《關(guān)于2025年加力擴(kuò)圍實(shí)施大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新政策的通知》，預(yù)計(jì)2025年國(guó)內(nèi)醫(yī)療設(shè)備更新規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)大，在2024年實(shí)施經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上落地速度有望加快，進(jìn)一步加速國(guó)內(nèi)國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)，國(guó)產(chǎn)企業(yè)中高端產(chǎn)品突破領(lǐng)先、創(chuàng)新研發(fā)能力強(qiáng)、智能化應(yīng)用落地較早的企業(yè)有望獲得更多市場(chǎng)份額。

對(duì)此，林存表示：“我認(rèn)為醫(yī)療裝備類，最容易出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，因?yàn)檫^往一年，各級(jí)醫(yī)院在裝備招標(biāo)上都發(fā)生大面積延誤。現(xiàn)在，國(guó)家在不停的推動(dòng)設(shè)備更新和補(bǔ)貼，壓制的需求有逐步恢復(fù)的要求，同時(shí)，設(shè)備國(guó)產(chǎn)替代也是最主要的發(fā)展邏輯。所以，我們認(rèn)為2025年醫(yī)療設(shè)備類復(fù)蘇是值得期待的！”

有所區(qū)別的是，張泉對(duì)醫(yī)療設(shè)備類的細(xì)分領(lǐng)域并非一致看好，而是態(tài)度上有所取舍：“從2025年來看，我覺得從醫(yī)療器械這一塊來看，實(shí)際上已經(jīng)從庫(kù)存周期或者周期上是出清了，應(yīng)該是迎來了拐點(diǎn)。不過器械其實(shí)分幾塊，一塊是檢測(cè)，2025年檢測(cè)是我最不看好的領(lǐng)域，就是因?yàn)楹苊鞔_的一點(diǎn)，我覺得檢測(cè)量是下滑的，因?yàn)楝F(xiàn)在存在過度檢測(cè)的傾向，國(guó)家也在管控這一塊，有些檢測(cè)結(jié)果不認(rèn)，所以我是不看好檢測(cè)的。但是器械里面除了檢測(cè)之外，它還有屬于治療性的耗材跟設(shè)備。”

“那么這一塊其實(shí)我覺得2025年復(fù)蘇的機(jī)會(huì)是很大的，第一手術(shù)量明年是要復(fù)蘇的；第二就是2024年很多停下來的招標(biāo)采購(gòu)，2025年還是要做的，包括國(guó)家很多的以舊換新也多出自醫(yī)療設(shè)備這一細(xì)分賽道。所以就醫(yī)療設(shè)備而言，我覺得2025年是有觸底反彈邏輯的，只是其中要選對(duì)方向，這一邏輯也是源自于需求映射，但要注意該板塊會(huì)存在賽道分化。”他進(jìn)一步闡述自己的看法。

唐晨則給出中肯分析：“醫(yī)療設(shè)備的競(jìng)爭(zhēng)格局，通常來講，產(chǎn)生較大變化是不容易的，因?yàn)檫@個(gè)領(lǐng)域的創(chuàng)新一般是迭代性的，而且行業(yè)有馬太效應(yīng)，過去行業(yè)景氣度較高的時(shí)候我們經(jīng)常發(fā)現(xiàn)龍頭的增速還更高。所以這個(gè)賽道，更多的是把握整體性的beta機(jī)會(huì)，也就是主要看總盤子的擴(kuò)大。”

“如果說競(jìng)爭(zhēng)格局發(fā)生變化，我想應(yīng)該是進(jìn)口替代的邏輯吧，我們的政策更多的還是鼓勵(lì)市場(chǎng)化，大家一視同仁，所以重點(diǎn)看國(guó)內(nèi)企業(yè)是否具備了相當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品力，我想具備產(chǎn)品力的國(guó)產(chǎn)龍頭企業(yè)可能會(huì)在競(jìng)爭(zhēng)格局演變中成為贏家。還有一個(gè)就是觀察人工智能帶來的影響，或許人工智能的加入會(huì)進(jìn)一步提高一些醫(yī)療設(shè)備的壁壘。”他出言較為謹(jǐn)慎。

陳西銘表示：“其實(shí)醫(yī)療設(shè)備和CXO行業(yè)的投資思路一致，主要是全球視角下的中國(guó)比較優(yōu)勢(shì)，也就是工程師紅利和產(chǎn)業(yè)鏈集群。其實(shí)在醫(yī)藥行業(yè)做投資，大家可以記住一句話，事物總是螺旋式上升的。長(zhǎng)期行業(yè)是有望確定性增長(zhǎng)的，14億人口的老齡化和人均可支配收入的提升是相對(duì)確定的。但是短期，各種擾動(dòng)可能會(huì)讓行業(yè)出現(xiàn)波動(dòng)。整體來說，在醫(yī)藥行業(yè)做投資還是幸福的。”

郝征指出：“醫(yī)療器械行業(yè)與醫(yī)療設(shè)備行業(yè)都受益于過去國(guó)內(nèi)醫(yī)藥新基建的快速發(fā)展。其中設(shè)備領(lǐng)域尤其明顯。器械行業(yè)短期則是受制于醫(yī)藥集采政策，集采價(jià)格的壓力需要消化。器械和醫(yī)療設(shè)備行業(yè)今年消化之后就會(huì)有比較明顯的機(jī)會(huì)。競(jìng)爭(zhēng)格局在行業(yè)調(diào)整期間沒有太大變化，龍頭個(gè)股競(jìng)爭(zhēng)格局還有待加強(qiáng)。”

一位不愿具名的私募醫(yī)藥高手舉了一例，以醫(yī)療器械中科創(chuàng)板上市公司亞輝龍為例，2024年裝機(jī)超預(yù)期，集采落地有望繼續(xù)推動(dòng)公司上量；同時(shí)國(guó)際市場(chǎng)進(jìn)入收獲期，預(yù)計(jì)2024年收入超2億元；從2025年前瞻來看，其大概率一直處于變好的趨勢(shì)中。

不過同樣是基于拐點(diǎn)的邏輯，王崢?gòu)蓜t認(rèn)為，未來醫(yī)藥中跟宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度相對(duì)更高的醫(yī)美、眼科等消費(fèi)醫(yī)療服務(wù)類、消費(fèi)醫(yī)療產(chǎn)品類或?qū)⒋嬖诟嗟耐顿Y機(jī)會(huì)，雖然短期市場(chǎng)面臨較大波動(dòng)，但宏觀層面有利因素正在逐漸累積，此外還迎來相關(guān)賽道的供給出清疊加、需求回暖等有利因素，市場(chǎng)整體有望企穩(wěn)并步入新的上行周期，其中醫(yī)藥行情仍需重點(diǎn)觀察政策導(dǎo)向。

下圖為萬(wàn)得醫(yī)療器械主題指數(shù)近期走勢(shì)一覽

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板塊產(chǎn)業(yè)層面與投資“脫節(jié)”問題有望解決

實(shí)際過去幾年，困擾醫(yī)藥投資一大主要痛點(diǎn)就是產(chǎn)業(yè)層面的繁花似錦與二級(jí)市場(chǎng)上的相對(duì)落寞，這種鮮明的反差是因?yàn)獒t(yī)藥的專業(yè)壁壘很高還是另有隱情？從破解之道來看，如何能夠盡量讓兩者步調(diào)一致呢？

“目前醫(yī)保的思路仍然是有保有壓，保證創(chuàng)新藥的促進(jìn)和發(fā)展，加快審批和保護(hù)價(jià)格。但是市場(chǎng)對(duì)于創(chuàng)新藥的獲益程度，仍然不敢確信，特別是仍然沒有制度保障，所以，大家希望，2025年實(shí)施商業(yè)保險(xiǎn)擴(kuò)充創(chuàng)新藥支付面的措施。同時(shí)建議不能過分?jǐn)U大醫(yī)保的報(bào)銷范圍，讓市場(chǎng)保持充分的自由度。”林存鮮明地亮出了自己觀點(diǎn)。

“首先需要明確的是醫(yī)藥行業(yè)的核心政策仍然來自醫(yī)保控費(fèi)。醫(yī)保控費(fèi)進(jìn)入到深水區(qū)，并且降價(jià)幅度持續(xù)加大，對(duì)2024年醫(yī)藥板塊的公司業(yè)績(jī)?cè)斐珊艽髩毫Α５峭瑫r(shí)，對(duì)于創(chuàng)新藥和創(chuàng)新器械的支持仍然在繼續(xù)。預(yù)計(jì)后續(xù)伴隨著地方財(cái)政壓力的減小和醫(yī)保控費(fèi)壓力的減小，醫(yī)藥板塊的估值和業(yè)績(jī)將有所回升。”郝征指出。

相比二級(jí)市場(chǎng)的行業(yè)層面，產(chǎn)業(yè)層面在2025年可能存在的潛在突破更被廣泛看好。“2024年生物技術(shù)股復(fù)蘇未達(dá)預(yù)期，XBI指數(shù)下半年橫盤，通脹和利率擔(dān)憂使非專業(yè)投資者對(duì)其興趣降低；特朗普醫(yī)療政策引發(fā)關(guān)注，2025年市場(chǎng)情緒或改善，但新政府立場(chǎng)不確定使投資者仍持謹(jǐn)慎態(tài)度。從IPO與融資的角度看，IPO市場(chǎng)從2022年低谷緩慢回升，2025年有望增加，但受市場(chǎng)情緒和政策影響，上市企業(yè)多為安全標(biāo)的；風(fēng)險(xiǎn)投資資金流向熱門治療領(lǐng)域，資金集中在少數(shù)成功投資者手中，新公司創(chuàng)建情況值得關(guān)注。”李一丁坦言。

“但是強(qiáng)勢(shì)的產(chǎn)品依然帶來了良好的收益，比如GLP-1藥物勢(shì)頭強(qiáng)勁：諾和諾德的司美格魯肽（Ozempic、Wegovy）和禮來的替爾泊肽（Mounjaro、Zepbound）等GLP-1類藥物銷售增長(zhǎng)迅猛，預(yù)計(jì)2025年合計(jì)銷售額超700億美元，成為增長(zhǎng)最快的藥物類別，推動(dòng)糖尿病和肥胖癥治療領(lǐng)域發(fā)展，促使藥企聚焦該領(lǐng)域研發(fā)與競(jìng)爭(zhēng)，預(yù)計(jì)2025年該領(lǐng)域會(huì)有更多交易。”他從國(guó)際視野為我們指出了2025可能的醫(yī)藥方向。

唐晨同樣在為醫(yī)藥破局支招：“醫(yī)藥行業(yè)是一個(gè)政策強(qiáng)相關(guān)的行業(yè)，過去幾年，如果觀察政策明確支持的方向，其實(shí)是有相對(duì)超額收益的，比如前兩年的中藥行業(yè)，還有現(xiàn)如今的創(chuàng)新藥。板塊的走勢(shì)的確差強(qiáng)人意，不過我認(rèn)為首先是要尊重市場(chǎng)規(guī)律，也就是說還沒有達(dá)到政策、資本、產(chǎn)業(yè)三者共振的那個(gè)點(diǎn)，未來的確定性是有的，但兌現(xiàn)需要過程、時(shí)間和耐心。”

“另外，醫(yī)藥徹底反轉(zhuǎn)需要在一些關(guān)鍵問題上有突破，比如支付、定價(jià)等，2024年已經(jīng)能看到一些積極的變化了，2025年可能會(huì)是進(jìn)一步推進(jìn)建設(shè)的一年。所以，2025年我們會(huì)更多的觀察產(chǎn)業(yè)動(dòng)能、支付政策、定價(jià)政策等，這是核心發(fā)力點(diǎn)，當(dāng)具備實(shí)現(xiàn)政策、資本、產(chǎn)業(yè)共振的條件時(shí)，醫(yī)藥走勢(shì)的尷尬局面或許就能迎刃而解。”他的思路較為清晰。

而實(shí)際銜接產(chǎn)業(yè)與投資最好的著力點(diǎn)就是公司財(cái)報(bào)，李一丁以CXO中的公司為例提醒大家關(guān)注潛在機(jī)會(huì)：“2024年凱萊英沒披露Q3訂單情況，但也仍然給予了新簽訂單持續(xù)保持良好態(tài)勢(shì)，在第二季度較大基數(shù)上仍然取得環(huán)比增長(zhǎng)的表述，而整個(gè)2024H1新簽訂單數(shù)據(jù)同比有超過20%的增長(zhǎng)，由此推斷，大概率也是20%以上的增長(zhǎng)。對(duì)比來看，康龍化成前三季度新簽訂單情況不如藥明和凱萊英，但同比也有超過18%的增長(zhǎng)，比起半年報(bào)披露的數(shù)據(jù)又進(jìn)一步增長(zhǎng)了，在整個(gè)行業(yè)內(nèi)也屬于相當(dāng)不錯(cuò)的情況，已連續(xù)三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇。而康龍化成之所以新簽訂單不如前面兩位，核心在于他的R（前端研發(fā)）業(yè)務(wù)更多，M（后端生產(chǎn)）業(yè)務(wù)相對(duì)較少，就現(xiàn)如今訂單復(fù)蘇情況來看，其實(shí)后端復(fù)蘇更快，如果只看M端，康龍化成的訂單增速則有30%+，也非常不錯(cuò)，而實(shí)驗(yàn)室業(yè)務(wù)訂單增速則有12%+。”　

（本文已刊于01月18日出版的《證券市場(chǎng)周刊》。文中提及個(gè)股僅作舉例分析，不作投資建議。）